财联社4月9日讯（记者 封其娟）在A股市场散户化特征与机构博弈加剧的双重挑战下，12年公募老将贾成东，致力于为投资者提供一套穿越周期的科学指南。
贾成东以“景气度优先”为核心理念，构建了一套融合叙事逻辑与业绩验证的双轮驱动框架。他指出，主动型基金经理需保持对行业景气度的动态跟踪，当盈利增速与预期明显背离时，应果断调整持仓。
这种灵活调整能力，正是穿越周期的关键。在把握行业景气度的动态平衡时，既要规避单一赛道的局限性，又要突破宏观与微观割裂的研究框架，通过行业景气度判断构建组合，将每个行业视为独立标的进行深度分析，重点跟踪业绩的可持续性等关键变量。
贾成东认为，优质股诞生于宏大叙事与业绩兑现的共振，如2016年到2020年白酒的消费升级、2019到2021年的新能源行情。当前，贾成东聚焦红利板块的结构性机会，通过行业景气度数据验证个股增速，以客观数据为决策准绳。
在行业选择上，贾成东强调跨周期比较与景气度拐点捕捉，提出“顺大势、逆小势”的主动管理观点。他指出，赛道型投资存在一定的均值回归风险，需通过动态调整规避路径依赖。以军工板块为例，主流资金从主题投资转向业绩可验证标的，形成 “价值派”与“博弈派”的分化格局。
针对市场风格切换，贾成东提出左侧布局行业标杆，右侧以情绪高点为卖出信号，通过“风险释放-等待宏观叙事和企业业绩兑现-情绪顶点”的闭环实现风险收益比优化。关于港股市场，他表示南向资金推动的估值修复或趋于尾声，AH 溢价率逼近临界点，关注后续市场情况。
贾成东历任国泰基金、招商基金，并在招商基金逐步晋升为百亿级基金经理。2024年12月加入申万菱信基金，仅三个月即升任副总。这一擢升，在公募行业引发关注。这也意味着，他将凭借多年投资经验与市场洞察力，在更宏观的层面参与公司战略规划、投研体系建设等工作。
投资本质是“故事”与“业绩”的共振
在贾成东看来，投资本质是“故事”与“业绩”的共振。优质股背后必有宏大叙事，如消费升级推动白酒行情，军工订单释放叠加建军百年目标支撑，但故事需与业绩匹配。
当前时点，贾成东看好消费板块的结构性机会，重点筛选具备业绩阿尔法的个股。当行业景气度向上，个股层面的增速验证成为关键。
过去因担忧收入下降而规避宠物食品、黄金首饰等板块，却最终发现宠物消费逆势增长，黄金珠宝借奢侈品化实现估值重构。这一认知偏差，促使贾成东逐步强化 "景气度优先" 原则：当行业趋势与内心预设冲突时，果断以客观数据为准绳。例如在银行股中，选择较高分红标的时更关注行业属性而非管理层变动，确保与核心投资逻辑一致。
贾成东认为，行业研究与景气度判断需要把握业绩增速的可持续性。军工等行业需聚焦盈利层面的边际变化。当前，军工板块出现新特征：海外关系复杂化背景下，部分资金关注短期题材，但主流机构已转向业绩兑现度相对较高的品种，形成“价值派”与“博弈派”共存格局。这种分化反映了行业从主题投资向基本面研究的回归，部分优质个股的表现，也在验证业绩在军工股中的核心地位。
他补充，主动投资还需把握叙事与估值的错位机会。2023年布局光模块、服务器等 AI 算力板块时，尽管当时业绩远低于预期，但预判行业叙事尚未充分发酵。通过设定亏损红线，以相对有限风险博取产业趋势的上行空间。这种策略本质是在故事朦胧期提前卡位，利用市场预期差获取超额收益，同时通过严格风控以期规避极端风险。
注重跨行业比较和景气度拐点捕捉
在贾成东看来，A股市场的特征决定了主动投资的长期价值。当前市场结构下，70%以上的散户缺乏专业择时能力，wind数据显示，截至今年3月1日，沪深300指数过去十年年化收益约4%，主动基金通过行业轮动和个股精选，历史同期超额收益相对显著。
随着市场成熟度提升，主动与被动产品将形成差异化竞争格局，共同满足投资者多元化需求。
作为一位主动型基金经理，贾成东的投资框架建立在取舍之上。专注能力圈必然承受市场风格错配的代价。他表示，不会因短期诱惑偏离价值锚。经验证，这套聚焦核心能力圈的策略长期有效，过程中坦然接受阶段性不适。
当市场陷入非理性狂欢时，贾成东选择“天黑闭眼”，把精力更多的集中到下一个高景气行业，用长期业绩验证投资框架的生命力。在他看来，赛道型投资本质是看特定行业的Beta红利，超额收益来源于产业趋势的阶段性强化，但在后期容易存在均值回归与流动性反转的双重风险。刻板的赛道型投资易陷入路径依赖，对基本面拐点反应滞后，甚至在行业景气度下行时仍坚守原有逻辑，导致业绩承压。
与简单的赛道型投资方式不同，贾成东更加注重跨行业比较和景气度拐点捕捉。未来将继续在能力圈内深度挖掘景气度向上行业，同时借助团队专业化研究拓展能力边界。通过持续迭代投资策略，力争在市场波动中实现稳健超额收益。
他谈及考核机制，中久期逻辑或使得投资策略从“押赛道”转向“精选行业+动态调整”。例如，当算力板块景气度转移时，主动基金可通过跨行业比较，提前关注机器人、军工等新兴领域，而非固守单一赛道。
贾成东会通过行业选择以期构建抗风险组合，聚焦增速可验证的行业，利用行业轮动力争减少市场系统性风险。组合通过多行业配置降低单一行业波动影响，同时避免个股过度集中。在具体操作中，摒弃短期择时，基于基本面变化快速完成调仓。当行业景气度向上时果断买入，向下时果断止损。这种策略既规避了择时难题，又力争通过行业集中度控制巩固组合稳定性，使基金经理能在市场波动中保持理性决策。
他提出，主动投资需建立纪律性决策框架。买入时预设止盈止损点，并通过反向路演机制在持仓前听取各类观点，利用认知冲突降低判断偏差。当行业出现“过热”信号时，结合反向观点验证顶部区域。
贾成东也坦言，单一方法论已不适用当前市场环境。需建立中观思维框架，既关注产业趋势和政策变量，又要深挖企业治理与商业模式，在行业比较中寻找机会。这需要突破传统路径依赖，构建融合宏观视野与微观验证的新型投资体系。
复盘2007-2025年中国资本市场策略演变发现，2007-2013年宏观经济高波动期，自上而下策略主导市场，地产与出口共振创造贝塔机会；2013年经济增速中枢下移至5%区间后，市场转向自下而上的赛道型投资，食品医药、新能源等行业通过产业趋势演绎获得超额收益。
但是，实践也证明了这两种方法论均存在局限：宏观框架失效源于经济平缓化，波动空间收窄；而自下而上则面临覆盖度不够，较难规避系统性风险。
主动投资要顺大势、逆小势
在A股散户主导的市场结构下，贾成东总结，主动管理的核心优势在于“顺大势、逆小势”。比如人口老龄化较难逆转，婴童概念股借生育补贴政策短期上涨，后市仍待市场验证。通过动态评估故事的“大小”与业绩的“虚实”，主动基金可在结构性行情中力争实现超额收益。
在贾成东看来，主动投资还需要把握 "标杆事件" 驱动的反转机会：一是左侧布局策略。选择重大风险因素或已释放的标的，通过 "处于历史相对低位+风险释放" 双重信号判断。这类标的往往具备行业标杆意义，其反转通常预示板块估值重构；二是行业出清逻辑。新能源等周期性行业通过产能去化验证供需拐点。三是右侧情绪管理，卖出时以“情绪高点事件”为标杆。对于缺乏明确情绪指标的标的，可以通过业绩透支等预期锚点设定止盈线，防止过度乐观导致回撤。
这种策略既一定程度规避了右侧追高的风险，又通过标杆事件量化买卖点，形成“风险释放买入-等待宏观叙事和企业业绩兑现-情绪高点卖出”的完整闭环。
他认为，投资策略的核心在于构建 “双轮驱动”框架，在估值低位+景气度拐点行业中挖掘具备“业绩持续增长+故事尚未兑现”的标的。同时坚守 “以大为美” 的龙头策略，选择各行业市值较大公司，规避过度关注小盘股导致一叶障目，不见森林的风险。
另外，贾成东依赖市场共识，不追求挖掘“冷门股”的超额收益，而是通过行业景气度判断选择龙头标的。研究资源聚焦行业趋势而非个股细节，仅在团队推荐且逻辑验证后介入中小市值标的。
贾成东认为，港股或出现调整，核心逻辑在于定价权转移的逻辑靠近尾声与估值修复空间的双重制约。近年来，随着沪港通机制深化，南向资金累计净流入超4000亿港元，持仓占比提升至16.51%，而外资持股比例从2020年的47.6%降至45.6%，市场定价权已从外资主导转向内资主导。这一转变的直接体现是恒生AH溢价指数从2021年的160 点回落至 128.31点，反映出港股与 A 股的估值差距持续收窄。
从驱动因素看，港股此前的上涨主要源于大量的南下资金买入，取得了明显的边际定价权。应该指出的是这个时间节点我们应该密切关注南下资金的可持续性。值得关注的是，
目前AH股的溢价水平在130附近，关注过度接近的估值水平可能导致的市场情绪过分高涨的非理性风险。
（财联社记者 封其娟）
